イントラストについて見直しています。前回、「業務委託手数料があがっている」という恥ずかしい勘違いをしたところ、コメントでご指摘いただいて目が覚めました。ありがとうございました、そしてすみません。

気を取り直して、もう一回、見直してみたいと思います。

まずＢＳです・・・・・流動資産が９１億円。うち、立替金は代位弁済・・・つまりこれは、家賃滞納したひとに代わってイントラストが家主に払った立替金ですので、一定程度は貸倒れる性質の、質の良くない債権です。とはいえ、貸倒引当金も同時に積まれているので、流動資産は９１億円計算でいいでしょう。

これに対して負債は全部で３８億円なので、【流動資産ー総負債】で計算するネットキャッシュは５３億円となります。時価総額のおよそ３分の１が保有現金で説明できてしまう、という割安銘柄です。

とはいえ、毎年、営業利益率が下がっています。この点は、毎年、決算説明やＩＲ動画で常に質問を受けているところで、回答も、「２２％でも悪くない、成長のための投資をしていく」となっていて、下落の要因には具体的に言及しないんですね。

２０２３年７月のこの動画の２２分あたりでは、２５％を目標にがんばっていく、となっていますが、中計では２０％計算・・・・。

こちらでは、「上場以来、当社は増収増益を続けていますが、利益額を増やすとなれば、当然ながら適切な投資を行わなければなりません。その中で、営業利益額を大幅に増やすために一定の費用をかけたいということですので、営業利益率20パーセントを下限に推移していければと考えています。」と言っていて、２５％よりは後退していますし、下がる原因の説明はやはり「投資」。

こちらでも２６、２７分あたりで、２５％を目安というようなことを言っています。

ソリューションの売上が保証にいれかわるという「利益ミックスの変更」は言及がない・・・それがもっとも説得的な気がするのですが、なんでだろう。

販管費率は２０１８年に２３％、２０２４年では２５．７％。ただし、人件費率は売上対比で６．３→３．８％なので、半減・・・・おそらくこれも、コールセンター業務など人手がいる事業からシフト、という意味なんでしょうが。

貸倒引当金及び保証債務履行の引当金繰入額は、売上対比で、２０１８年の３％から１１％へ上昇。「ソリューション事業では必要ない」貸倒引当金が増加するので当たり前ではあるんですが、利益率を圧迫します。これこそ、「利益ミックスの変更」と言っていいような気がするのですがね。


価格の話をしましょう。株価は・・・ここ何年もグダグダの極みです。相当な優良企業だと思うのですが・・・・売上の６０％がダイワ経由、というのが嫌気されているんでしょうか。そろそろ、株価的に浮上してもよさそうなものですが。

時価総額の３分の１が保有現金で説明できてしまうので、「保有現金全てで自社株買いしたと仮定して算出する実質的なＰＥＲ」は９－１０。高成長が織り込まれている値段でもないし、負債が多いわけでもない。業績が悪化するとすれば貸倒の増加ですが、少なくとも現時点でそれを懸念する材料はないように思います。

謎だ・・・・・


ＤＣＦでも計算してみましょうか・・・・

あれ、ＦＣＦがない。保証事業成長→立替金が増える、という構造のせいで、ＦＣＦはわずか３億円強・・・・ただ、前期はＦＣＦ２０億円、その前は６億円です。

強引にＦＣＦ１０億円、１２％成長として計算すると・・・・理論株価１３００円、安全域として６０％引きでちょうど７８０円、いまの株価ジャストです。「平均的に１０億円レベルのＦＣＦがあるなら」買いですが・・・平均していいものかどうか・・・・・。


イントラストは保証業、「家賃滞納したひとにお金を貸す事業」ともいえるので、ＤＣＦではなく、ＥＣＦ法でも算定してみましょう。ＦＣＦつまり企業全体の現金収入ではなく、配当＋自社株買いつまり株主への配当を、株主資本コストで割り引く手法です。

２０２７年の配当額４７円
配当額成長率２０％
ネット現金５０億円
割引率８％

で計算すると、永久成長率が５％なら理論価格１７８２円、３％なら１２０８円となりました。２０２７年に配当額４７円にするには配当額は２０％ちょっと毎年上げなければならないので、成長率は手堅い前提だと思います。割引率は８％で決め打ちしているのですが、月次５年のベータは０．９８なので、まともに計算すると、リスクフリーレート１％＋０．９８×リスクプレミアム６で、７％かもしれません。

ともかく、「５年目以降も末永く４－５％成長するなら現在の株価８００円で買うのは悪くない」・・・・ということになりそうです。


イントラストが５年目以降も４－５％は伸びていくか？・・・・・うーん、やはり、「売上の６８％を占めるダイワ次第」になっちゃうかな・・・・・相当の優良銘柄ですし、安値圏にあることは間違いない・・・・・・・安いから少量買っとく・・・・？

今日も、ステキな銘柄に囲まれた良い１日をお過ごしくださいね。